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旭松基金2019年一季度市场展望

May 1, 2019

 

一季度回顾

 

        各位尊敬的投资者,大家好。2019年一季度,大类资产出现了股票、商品、债券齐涨的局面,背后反映的是流动性宽松的预期。这里我想重提一下年初上一次季度电话会议时我们的观点,当时我们认为2019 年将会是充满机会的一年,有希望带来非常不错的回报。一方面,当前中国股市的估值水平,无论是历史比较还是国际比较,都处在一个非常低的位置。另一方面,从经济基本面来看,未来一两个季度大概率会出现一次经济的短暂企稳。从年初以来资本市场和实体经济宏观数据的表现来看,我们之前的判断是比较准确的。

       

        我们先看看政策基本面的变化。一季度的货币和信用市场保持了强劲复苏的态势,宽信用政策效果显现,整体融资扩张明显,实体经济的融资条件改善逐步显现。这也反映到经济基本面的数据上,具体体现为一二线地产销售回暖,工业品价格较为坚挺,3月PMI达到50.5,环比2月显著回升1.3,超出市场预期。

 

 

二季度展望

 

        那么现在市场走到哪里了呢?我们看一下目前的市场估值,当前上证综指、创业板PE估值分别为13.6、54.2倍,恒生指数的PE估值回到了11-12倍,较2019年初历史底部估值均有20%以上的提升。从估值与盈利匹配的角度看,中国股市的整体低估程度不如年初那么明显,但和欧美股市、以及国内的其他大类资产包括债券、商品、房地产等相比,仍然在估值和潜在回报率上具有吸引力。

 

        展望二季度,我们认为经济整体温和复苏是大概率事件,但这种复苏会体现为行业间的分化,呈现所谓的结构性特征,这为我们从多空两方面挖掘投资机会提供了条件。以房地产行业为例,新开工在去年的高基数下有回落压力,而施工端和竣工端尚具韧性,因此数据喜忧参半可能是未来常态。对于接下来股市的表现,我们认为市场的整体估值修复已经阶段性结束,个股的表现更多取决于公司基本面和盈利增长是否扎实。从旭松自下而上对重点上市公司基本面的研究结果来看,除少数行业外,一季度实体企业利润回升的幅度整体并不明显,这可能是由于中国新一轮的信用扩张尚处于初始阶段,而股市由于具有前瞻性已经略微跑在了基本面之前。我想未来几个月的大市表现可能波澜不惊,机会更多存在于部分细分行业,而出现系统性风险的机会也很小。因为此轮宽松与以往有几点显著的不同:1. 过剩产能问题大幅缓解,即便需求增长边际放缓,通缩压力不大;2. 财政减税的广度和力度非以往周期可比。

 

行业配置

 

        在市场预期整体趋于乐观之际,我们作为逆向投资者会对收益和风险有更均衡的思考。随着市场整体估值的水涨船高,我们的净仓位和行业配置也在逐渐进行优化调整。在当前旭松基金的行业配置方面,我们较一季度降低了金融行业的净仓位,锁定了部分利润,但继续持有消费、工业中优秀公司的多仓,并进一步提升了能源和公用事业的持仓。在二季度,我们尤其看好油气开发板块以及公用事业中的电力股。对于电力股而言,我们主要看好火电公司,核心的驱动力是上游煤炭行业的供需格局已经在今年开始逐渐向下游有利的方向转变,2019年也会是火电公司利润恢复增长的元年。对于油气开发板块,一方面全球能源上游的资本开支过去几年都是不足的,另一方面中国的能源对外依存度高,大力开发原油及天然气是战略需要。自下而上的看,油气开发产业链的上市公司基本都从2018年正式进入盈利复苏阶段,并在今年呈现出加速提升的趋势,我们的研究表明此轮景气周期有望维持到2020-2021年。

 

        空仓方面,考虑到原材料的供给侧改革已经结束,我们提升了商品、材料等行业的空仓水平,考虑到二季度的流动性可能偏紧,也适当增加了指数的对冲力度。

 

一以贯之,我们在优选个股时,会重点评估其公司的核心竞争力、增长和投入资本回报率的可持续性,以及公司和行业自身所处的资本周期阶段等。走过2018,我们进入中国经济新的一轮信用扩张周期,中国股市充满机会,但由于经济企稳的基础尚不牢固,股市很可能也会面临比较大的波动。我们将继续从多空两个方面捕捉投资机会,稳健投资,有信心在2019年继续为投资者带来较好的回报。

 

        谢谢大家!

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