造船启示录：周期的力量
研究周期行业，是投资中的重要课题。理解周期的驱动因素，判断我们所处周期的位置，能让我们更好地预判周期的下一波走势，并相应做好投资布局以稳妥应对，自然地，我们的投资业绩也会得到体现。
研究周期行业的意义不仅仅在于行业本身，而在于进一步理解我们所处的世界。从公司兴衰，到行业起落、经济发展、社会更迭，无一不是周期的力量在主导。霍华德·马斯克曾在《周期》一书中总结周期的三大规律：
1.事物的发展是一条曲线，不是直线；
2.周期只会相似，不会相同；
3.市场周期围绕基本趋势线上下波动，不走中间多走极端。
万物皆周期。
只有经历过几轮周期的洗礼，我们才会发觉，很多时候做投资，不过是在周期的浪潮中，摘取几朵浪花。
01 挖掘周期的机会
周期的上行通常伴随着强劲的需求与有限的供给，当一个行业显现了需求提升的潜力，但供给难以快速释放的时候，意味着周期机会的出现。那么，如何发现需求提升的机会？观察产业链上下游的资本开支，是一个不错的视角。
以造船行业为例，造船周期的机会源于其客户——航运公司资产负债表的修复。2020年疫情爆发，美国大放水使得消费者的需求大幅提升，出口订单快速增长，集装箱货物的海运需求快速上升。由于疫情导致供应链效率下滑，激增的运输需求无法得到迅速满足，集装箱运输价格急剧上涨，上海集装箱出口指数从2020年初的1000点迅速飙升至2021年底的5000点，涨幅高达400%。运价的大幅上涨使得航运公司的现金流得到快速改善，在资产负债表修复和环保政策趋紧的背景下，航运公司开始大批量下单造船。
但过去十年间，全球船厂的产能在持续出清，活跃船厂数量从2007年顶峰时期的700家降至当前不足300家，船舶交付量从当年1.6亿载重吨降至目前仅8000万载重吨。随着航运公司扩张船队的能力和意愿不断增强，船厂接到的订单越来越多，在紧张的供需矛盾下，船价一路上涨，中国新造船价格指数从2020年11月的773点涨至当前的1048点，涨幅达36%，船厂中等待建造的船舶订单已经排到2027年。
数据来源：wind，旭松投资
02 理解周期的幅度
周期的幅度取决于需求的持续性和供给扩产的时间，大周期意味着较长时间的增长和繁荣，这通常会带来更强的投资机会。
一战以来，船舶行业的上行周期持续长达20-30年，背后是船舶20-30年使用年限推动的替代周期。全球船舶交付量的顶点上一次出现在2011年，越来越多的船舶将要加入老龄船的行列。目前，约有53%的船舶年龄超过20年以上，预计在2030年前后将有70%的船超过20年的船龄，更新需求将持续推动船厂订单的增长。另一方面，国际海事组织的2030碳减排目标加速了船舶的更替。主流航运公司意识到船厂产能紧张的情况，为了在2030年前获得符合环保要求的船舶，已经开始提前布局清洁能源船舶的订单，使未来船队更有竞争力。
金融危机之后，全球造船业进入低迷周期，大量船厂关停倒闭，产能跌去高峰时期的40%。而中国船舶业延续市场化改革，积极开拓国际市场，2010年后份额达到全球第一。
目前，中国和韩国是手持订单最大的两个国家。由于海岸线的限制、环保、和劳动力成本等因素，日韩两国大力扩产能的条件不足。中国目前作为全球造船第一大国，仍有劳动力成本的红利，船厂产能也无法在短期快速扩张。新建船厂从拿地到投产需要约2年时间，在上一轮周期中淘汰的船厂大多已荒废或改造，对于部分重启的船厂，船东下单谨慎。政策层面上，主要造船国中日韩出于对环保和避免无序扩张的考虑，对船厂的扩产采取了严格的限制措施。在这样的背景下，新进入者面临着相当高的壁垒。
除此之外，对于潜在的新兴市场，比如越南等东南亚国家，由于气候因素不适合船舶行业的发展，即使政府支持船舶行业，他们也将面临巨额的投资、更长的建造周期，以及需要逐步积累客户信任的挑战。
数据来源：wind，旭松投资
03 判断兑现的节奏
一旦我们捕捉到周期的机会和幅度，需要进行更细致的分析来准确地预测未来1-2年的盈利变化，对周期兑现节奏的判断，将有助于我们更准确地把握投资时点。
造船行业中，我们可以观察到自2021年初以来船价持续上涨，目前涨幅已达到36%。由于船舶的建造周期约为2年，这意味着从2023年开始，高价船舶将陆续交付，直到2025年，船厂的收入增长已被确定性锁定。
在造船过程中，钢材是主要成本之一。造船板价格从2020年开始上涨，并在2021年中见顶回落，当前船板价格较2021年均价下降了20%。通常船厂会提前三个月到半年采购钢材，这意味着从2023年开始陆续交付的船舶的原材料是在价格下跌通道中采购的，从而降低了成本。随着时间的推移，成本进一步降低的趋势将更加明显。
综合以上分析，我们可以预见船厂的收入将从2023年开始持续上涨，而核心成本也将从2023年开始逐渐下降。这样的经济环境将为船厂带来更多利润，尤其随着高价低成本船舶的陆续交付，船厂的利润兑现节奏将呈现持续提升的态势。
数据来源：wind，旭松投资
本文以造船行业为例，简要地探讨了我们对投资周期行业的理解：
挖掘周期机会：周期的上行往往伴随着强劲的需求与有限的供给，当我们观察到某个行业资本开支有增加的潜力时，值得深入研究其上游产能是否能够满足潜在的需求。如果上游供给紧张且扩产困难，很可能意味着一个潜在的周期上行机会。
理解周期幅度：分析需求的持续性和扩产的时间，我们希望从中找到大周期带来的投资机会，以实现更可观的投资回报。
判断兑现节奏：通过对收入和成本的变化进行更细致的分析，进一步判断利润释放的节奏，我们可以在周期变化中获得更优的投资时点。